出品｜虎嗅商业消费组
作者｜李佳琪
编辑｜苗正卿
题图｜老乡鸡
老乡鸡谋求上市，屡次尝试均告失败。2026年1月提交的港股招股书，在满期后六个月自动失效。这已是这家中式快餐领军企业，四年内第五次折戟资本市场。
国内中式快餐市场份额第一的老乡鸡，坐拥1658家门店，辐射九省。中金、海通国际为其联席保荐机构，门店扩张始终没有停歇，但资本市场的门始终紧锁。外界普遍认为，老乡鸡上市受阻主要因社保欠缴、食品安全、家族控股等显性问题。深究下去，其困境实则是初代下沉中式快餐模式进入尾声的体现。万亿赛道长期低连锁化、重下沉运营、标准化不足等问题，都在老乡鸡身上集中体现。
市占率第一，为何难以支撑IPO？
老乡鸡的经营基础不弱。2025年8月底，其门店数量达到1658家，遍布九个省份。以2024年交易总额衡量，老乡鸡凭借0.9%的市场份额位居中式快餐首位。2024年全年营收62.88亿元，净利润4.09亿元，持续保持盈利。
但资本市场更看重预期而非成交事实。老乡鸡的财务数据中，关键指标引发了投资方的担忧。2022年至2024年，其营收增速从58.38%急转降至11.27%，净利润增速从86.67%跌至9.07%。2025年前八个月，营收增速仅为10.9%。对于一个仍在扩张的万亿赛道，这样的表现并不突出。
毛利率方面，老乡鸡也不尽如人意。2022年至2025年前八个月，其毛利率维持在20.3%至24.6%之间。相比之下，小菜园、绿茶集团、遇见小面等中式餐饮品牌毛利率普遍超过60%。即便是以加盟模式扩张的乡村基，毛利率也达到55%-57%。
老乡鸡将原因归结于“全产业链模式”——自建养鸡场、中央厨房及冷链配送，将养殖、加工、销售整合进报表。但这套被视为护城河的重资产策略，却在利润表上造成显著成本压力。原材料及耗材支出占比超过四成，直接影响了毛利水平。
更关键的是，市场是否愿意为“全产业链”支付估值溢价，要看其是否带来效率提升或价格优势。老乡鸡约28元的客单价，高于传统快餐，但尚未达到覆盖重资产成本的定价区间。
面对增长天花板，老乡鸡管理层转向加盟模式。2025年8月底，其加盟店数量从2022年底的118家增至733家，占比从不到一成升至44%。其中大部分由直营店转型，2024年就有146家直营店转加盟。
直营转加盟有利有弊。一方面，它能快速扩大门店规模，并提升报表利润（2024年加盟业务贡献收入20.58%）。但另一方面，这或许是一种变相的“甩包袱”——经营压力大时才转加盟，指望身份转换就能扭亏，效果未必理想。
更为严峻的是，加盟模式的快速扩张，加剧了老乡鸡已有的合规风险。
五次闯关失败
老乡鸡的上市历程典型反映了餐饮企业A股转港股的路径。但它的特殊之处在于，几乎涵盖了所有餐饮企业能绕开的上市门槛。
2022年5月，老乡鸡向证监会递交主板招股书，市场估值达181亿元，是当时最受期待的中式快餐标的。束从轩疫情期间“卖房发薪”的形象，为品牌增添了情怀附加值。资本一度视其为中式快餐界的肯德基。
但这份期望很快被监管问询打消。当年10月，证监会提出45项反馈意见，几乎涵盖所有拟上市餐饮企业的风险点：实控人经营合规问题、全链路社保公积金处理等。
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